中信證券研究部估測，2019年中國羽絨服零售端市場規模達1375億元，行業中長期成長確定性較強。國產龍頭品牌正在轉型升級，在產品、渠道、營銷等維度不斷提升，未來有望獲取較高的市場份額。國產羽絨服行業龍頭波司登“雙十一”“雙十二”線上零售持續領跑，“雙十二”中線上零售額增長超過42%，同時考慮到冷冬、春節時間較晚等多重利好因素下，建議積極配置波司登，維持“買入”評級。

2019年羽絨服行業零售規模超過千億，未來存在高確定性成長空間。

1)按羽絨服廠商營業收入口徑，根據中國服裝協會數據，2018年中國羽絨服市場規模為1069億元；2)中信證券研究部紡織服裝團隊根據線上零售數據測算，2019年中國羽絨服零售端市場規模為1375億元。2018年中國外套年人均消費133美元，顯著低于發達國家約400美元的水平?？紤]到羽絨服是外套中的重要品類，未來羽絨服行業具備較強的成長確定性。

國產龍頭品牌正在轉型升級，未來有望持續提升份額，形成較高的市場集中度。

目前中國羽絨服市場主要包含四類玩家：

1)以加拿大鵝、Moncler為代表的海外高端羽絨品牌占據高價位地帶，打開了羽絨服消費的市場空間。

2)以Adidas、NIKE、安踏、李寧為代表的休閑運動品牌的羽絨服產品，通過冬季戶外運動等角度切入羽絨服市場，拓寬其冬季運動產品品類。

3)以優衣庫、Zara、HM、海瀾之家等為代表的“四季化”快時尚品牌以簡約設計滿足消費者時尚與功能雙需求，進入羽絨服市場。

4)以波司登等本土品牌為代表的專業羽絨服公司，在行業經歷外來進入者的沖擊后，本土公司啟動轉型。由于羽絨服具有強功能性屬性，天然存在一定的技術壁壘。同時羽絨服御寒需求明確，消費較低頻，一旦成熟品牌在消費者心智中扎根后，將具有很強的品牌護城河，在整個行業實現較高的市占率。

海外高端品牌成功經驗：產品、渠道、營銷三維度發力。

Moncler與加拿大鵝2019財年實現收入18.2/6.82億美元，過去5年年復合增速達17%/35%。兩大海外高端品牌成長路徑雖不相同，仍有許多異曲同工之處：

1)產品端：注重優化生產供應鏈以保障產品品質，確保防寒功能性。同時，MONCLER在時尚度上不斷提升，躋身世界潮流前沿。

2)渠道端：注重直營零售布局，不斷優化門店選址和門店時尚形象及體驗感，同時格外重視亞洲等成長潛力突出的新興市場。

3)品牌營銷端：以品牌歷史積淀為基礎，通過時裝周、名人效應等方式加大品牌曝光，通過科考隊、登山隊等合作提升品牌專業形象，進而保持品牌格調。

風險因素：

氣候變暖的風險；疫情反復的風險；品牌塑造受消費者認可不及預期等。

投資建議：

國產羽絨服行業龍頭波司登羽絨服業務在今年“雙十一”中線上零售額增長超過35%，波司登主品牌增長超過25%，繼續蟬聯服飾行業第二名和中國服飾品牌第一名。“雙十二”中波司登進一步領跑，線上零售額增長超過42%。在冷冬、春節時間較晚等多重利好因素下，公司持續推進產品高端化、年輕化升級，推出時尚運動系列、多款聯名系列等。我們認為，公司作為優秀國產品牌的代表，有望不斷強化自身優勢，持續提升品牌勢能、在羽絨服行業獲取更高的市場份額，建議積極配置波司登，維持“買入”評級。